近几周，全球市场愈发复杂，市场难度显著上升，科技股的疲软、消费者情绪的剧烈起伏以及政策不确定性的阴影正深刻影响着投资者的决策。

在此背景下，高盛交易员兼合伙人 Michael Wilson 撰文并配上了 8 张图表，尝试帮助投资者对当下市场进行梳理。

值得一提的是，Wilson 不仅将科技板块 ETF 的关键支撑位称为自己关注的“头号图表”，还关注到欧洲市场的复苏动能和中国创新企业的潜力。

以下为 Michael Wilson 原文编译：

在某些时期，价格走势比基本面透露的信息更多。本周三，英伟达发布了意义重大的财报，尽管其报告堪称完美，增长势头强劲且基数日益庞大，但当日股价仍下跌 8%。市场最热门的领域持续承压：过去两周，我们的“零售宠儿”股票篮子下跌 10%，“迷因股”下跌 13%，“比特币相关股”下跌 13%。

无需赘言，近几周市场的难度系数显著上升。没有什么比“Magnificent 7”（七大科技巨头）今年迄今下跌 8%，而标普 493（标普 500 中其余 493 家公司）上涨 4%的表现更能清晰地体现这一点。如果仅此而已，问题尚可简单划分，但当前局势远不止于此：增长预期迅速重置、对消费者信心的担忧、通胀预期的突然上升、对 AI 支出短期可持续性的怀疑（微软削减数据中心支出的传闻加剧了这一情绪），加上市场对于中国、欧洲这两个此前不受投资者青睐领域的兴趣和活跃度回升，情况变得更加复杂。

为具体说明这一“难度上升”，以下是几个关键点：

根据高盛 Prime Brokerage 数据，基本面对冲基金（L/S HF）刚刚经历了近两年内第二差的 5 日表现。

我们注意到，“动量”因子近期对对冲基金回报的贡献极强。通过我们的“高贝塔动量”因子可以看出，2024 年动量因子的持续性（类似于 2021 年中至 2022 年中）非常显著。然而，自美国大选以来，“动量”因子明显波动且失去趋势，新区域和新行业开始引领市场。

鉴于前两点，若对冲基金的总敞口降低会令人安心，但事实相反：宏观产品对冲激增推动了基金的总市场敞口上升。过去两周，对冲基金总杠杆（图表 1）和基本面长短仓基金总杠杆（图表 2）分别升至五年高点 286.5%和 2017%，而净多头头寸仍处于五年回顾期的 60%分位左右。

以下是 8 张简明图表，综合起来（并非刻意为之）证实市场动能的持续转变可能仍有进一步空间：

1. 根据我们的估计，美国 GDP 同比增长率在过去一个月从略高于 3%降至不足 2%。未来一周对关税至关重要，针对加拿大、墨西哥等国的关税计划将于下周生效。从特朗普内阁会议的言论判断，针对欧洲和汽车行业的关税消息似乎还遥遥无期。这种高度不确定性可能导致“软数据”疲软；今天亚特兰大联储 GDPNow 模型的急剧下降再次提醒人们，政策不确定性对经济活动的影响可能迅速显现。

2. 美国个人投资者协会（AAII）的情绪数据接近历史高点，投资者情绪的快速转向令人惊讶。

资金流入欧洲的情况明显改善（左图显示过去两周流入数据），但起点是前所未有的极端低点（右图详述）。

市场为投资者提供了多种低成本获取非美市场上升空间的机会。例如，我们的研究团队指出，Stoxx600（SXXP）风险反转期权的价格接近历史低点，3 个月 85%/105%风险反转期权几乎无溢价。

本周我回顾了 1999-2001 年的市场表现，分析指数大幅下跌但科技股偏重、行业间极端轮动的背景下，多头可获得的收益空间。当时，大宗商品类股票表现引人注目，但如今的叙事与当时截然不同。今天的一个相似点可能是 AI 和电气化投资的长期需求故事，这将需要大量铜资源。然而，铜相关股票（以下图表以 Freeport 为例）相对于铜价的显著低迷仍未见止步。

作为整体市场和指数健康状况及可能走向的晴雨表，我最关注的“头号图表”是科技板块 ETF（ $科技行业精选指数 ETF-SPDR （XLK.US）$ ）：目前已跌破 200 日均线，但仍位于 2022 年第四季度以来的上升趋势线上方。

回到我开篇提到的价格走势有时比基本面更具启发性，以下三大指数成分股（英伟达、苹果和亚马逊）的“头部检查”图表为其价格可能性提供了合理参考框架。这些股票的企业价值与过去 12 个月销售收入的倍数显示，情况并非完全一致（例如亚马逊未显著重估），但部分大市值股票在经历了价格和估值倍数的大幅上涨后，可能进入盘整期，这并非不合理。

中国手机制造商小米刚刚推出最新电动车，首批量产 1 万辆在 10 分钟内售罄（YouTube 评测值得一看）。认为中国股市对此视而不见是错误的——小米股价在过去两年上涨 6 倍，交易价格已达 2021 年热潮顶峰的 2 倍。这再次证明了中国民营企业创新能力的回归。